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スター・アジア・パートナーズII、日本アセットマーケティング取締役会へレターを送付

スター・アジア・パートナーズIIリミテッド 2016年06月08日 11時04分
From 共同通信PRワイヤー

スター・アジア・パートナーズII、日本アセットマーケティング取締役会へレターを送付

AsiaNet 64709

マウント ローレル、ニュージャージー, 2016年6月8日 /PRNewswire-AsiaNet/ --

Star Asia Partners II Limited
125 Gaither Drive, Suite L
Mount Laurel, NJ 08054 USA

スター・アジア・パートナーズIIリミテッドは、2014年5月以来、日本アセットマーケティング株式会社(東証マザーズ:8922 JP、以下、同社)への投資を行っており、現在では同社発行済み株式の6.31%を保有する最大の外部投資家です。我々は、同社のビジネスモデル、企業価値及び株主価値の潜在性を高く評価しています。我々の想定通り、同社の業績は極めて好調であるにもかかわらず、下記に詳しく述べる一連の懸念により、同社の株価は長期低迷を続け、株主価値が大きく毀損する状況が続いている、と我々は考えています。なお、我々の懸念や提案については下記をご参照ください。

同社の潜在的な株主価値を実現するための方策について、2014年6月27日以来、複数回にわたって同社及び株式会社ドンキホーテホールディングス(東証一部:7532 JP、以下、支配株主)の経営陣(吉田直樹様、越塚孝之様、進藤陽介様)との間で我々の懸念や提案に関する意見交換を含め、建設的な対話を重ねてきました。また、2016年4月20日には、同社の全ての取締役に宛てて、大規模な希薄化を伴う資金調達、同社の財務体質、コーポレートガバナンスの欠如等に関わる重大な懸念を提起するとともに、いくつかの提案と質問を記載した書面をお送りしました。これに対し、2016年5月11日に、越塚孝之様より書面でご回答を頂きましたが、残念ながら、そのご回答は、真の株主価値向上を目的として我々の提案を真摯に検討された上でのものとは、到底考えられる内容ではありませんでした。

このような現状を鑑みて、我々の有する極めて重大な懸念とそれを解消するための提案を、この場をもって、既存の、そして潜在的な同社株主と共有させて頂くことが大切であると考えています。これにより、同社の経営陣が、支配株主から独立し、少数株主を含めた株主価値向上の為の方策を真摯に考え、早急に対策を取って頂けるきっかけとなればと切に願っております。同社の経営陣には、我々の提案をご採用頂けないのであれば、その代替案となる同社の株主価値向上の為の具体的な方策について、2016年6月29日までに、ご回答頂きますようお願いいたします。

背景
2014年11月27日、同社は250億円の新株予約権付社債(潜在株式数約168.9百万株、転換価格148円)と新株予約権(潜在株式数67.5百万株、行使価格148円)を支配株主(株式会社ドンキホーテホールディングス)に対して発行することを発表し(以下、本資金調達)、同年12月12日に総額250億5805万円の払込みが完了している。本資金調達により、新株予約権の行使を前提として約350億円の資金を調達し、その具体的な使途として、145億円を支配株主からの借入返済、205億円を新規物件の購入に充当する予定であることを開示している。本資金調達のメリットとして、発行時及び将来における同社の資金需要に応じて機動的に資金調達が出来ること、同社にとってより有利な資金調達手段が見つかるなどした場合には新株予約権付社債の早期償還条項や新株予約権の期限前取得条項により残存する新株予約権等を買い戻せること、段階的な株式への転換がなされた場合には希薄化の不利益が一気に生じるものではなく、また行使許可条項により同社が新株予約権の行使をコントロールできるようにすることで、既存株主の株式希薄化への配慮がなされていること、新株予約権の行使により自己資本比率を向上させること、無利息での資金調達であること、等を挙げた上で、本資金調達は、財務基盤及び収益基盤を強化し、企業価値の向上を通じて既存株主の利益に資するものである、と平成26年11月27日付の本資金調達に関するお知らせ(以下、本資金調達発表資料)には明確に記載されている。

現状
-- 本資金調達実行後、同社の株価は大きく低迷し続けており、2016年3月31日の終値は118円、新株予約権の行使開始日(2015年7月1日)以来の平均株価は116円である。同社の株価は2014年と2015年に数カ月にわたって148円を上回ったものの、行使開始日以来、1度も行使価格である148円に達していない。2016年3月期(第17期)第1四半期には87円の底値で取引され、この12ヶ月間で35%以上の下げを見せている。

-- このような長期株安の状況により、新株予約権付社債の転換及び新株予約権の行使は一切行われておらず、本資金調達において350億円の資金調達を予定していたにも関わらず、実際に調達出来た資金は新株予約権付社債発行額の250億円と新株予約権発行額の5,805万円に止まる。一方、調達額のうち145億円は支配株主からの借入返済に充当しているため、ネットでの調達額は、発行諸費用控除前で約105億円に過ぎない。更に、自己資本比率の向上が本資金調達のメリットとして掲げられているが、これまで新株予約権付社債の転換及び新株予約権の行使は一切行われておらず実現していない。

-- 一方、株安の状況に関わらず、同社の業績は引き続き極めて好調であり、2016年3月期決算では、売上高は約160億円、純利益は約56億円(1株当たり当期純利益約20.3円)となっている。同社は配当を実施していないことから、2016年3月期の純資産は、通期純利益がほぼ積み増されて約135億円(前年同期比約71%増)となり、自己資本比率も前年同期末の8.4%から12.4%へと改善している。

-- また、同社の2016年3月期の営業活動によるキャッシュフローは約139億円と潤沢であるものの、約143億円を不動産物件を中心とする有形固定資産の取得に充当している。さらに、重い元本償還義務を有する債権流動化に伴う支払債務を約76億円返済しているが、同時に追加借入れを行うことにより、同社の負債合計額は前年度比約95億円増加している。

懸念事項
同社の業績は至って好調であるにも関わらず、本資金調達実施以来、株価は大きく低迷し続け、企業価値及び株主価値の正当な評価が市場から得られない状況が続いている。2016年3月31日の同社株価の終値は116円、PE倍率(2016年3月期通期の1株当たり当期純利益約20.3円を前提)は5.7倍であり、同社の好調な業績を考えるとあまりにも低い価値評価である。例えば、東証不動産業株価指数(TPREAL)と東証REIT指数(TSEREIT)のPE倍率は、それぞれ20.9倍と32.8倍(共に2016年3月31日付)である。仮に東証不動産業株価指数と東証REIT指数のPE倍率を同社の2016年3月期通期の1株当たり当期純利益に掛け合わせると、同社の理論株価はそれぞれ424円と666円となり、現状の株価はそれぞれ73%と83%のディスカウントとなっている。このように市場において大幅なディスカウントで同社の株式が評価されていること、そして同社株の取引高が本資金調達の実施以来低迷していることは、同社の企業価値及び株主価値を向上し最大化するために解決しなければならない明らかな問題である。

同社株価推移

写真- リンク

本資金調達において、同社発行済み株式総数に対し約85.5%もの大規模な希薄化を生むというデメリットや新株予約権付社債の転換価格と新株予約権の行使価格を148円と低額に設定したことが同社株価に対する破壊的な上限になりうるというデメリットがあるにもかかわらず、新株予約権付社債と新株予約権を株主の意思確認手続きを経ずに支配株主に対して発行したこと、また、財務体質改善を先送りしてまで不動産物件の購入を急いでいること、等が同社株価の低迷、そして企業価値及び株主価値の毀損の要因になっていると強く懸念している。また、特に重要な事だが、同社の多くの役員が支配株主の役職員を兼務していること、同社の売上高における支配株主グループに対する依存度が極めて高い(2015年3月期有価証券報告書によると97.2%)ことから、支配株主グループとの一連の取引が、企業価値及び株主価値の向上につながり、少数株主の利益に反しないものであることが担保出来ているのか、疑問を抱いている。仮に同社及び少数株主の利益を犠牲にして支配株主の利益を図る取引がなされていた場合には、同社取締役は忠実義務違反や株主の権利行使に関する利益供与等に基づく責任を追及されうる立場にあることから、支配株主との取引においてそのような事態が生じていないことについて、少数株主への十分な説明がなされる必要があると思料する。更に、多くの機関投資家は、投資対象企業の取締役会の独立性、利益相反の排除、支配株主と少数株主の利益に関わるアラインメント・オブ・インタレストを求めることから、同社株のへの投資は行わないであろうとも強く懸念している。

総括すると、本資金調達の実施は、同社の株価の長期低迷に繋がり、自己資本比率の向上に貢献せず、企業価値及び株主価値の向上の妨げになっており、本来意図されていたはずの本資金調達の多くのメリットを享受できておらず、むしろデメリットが表面化している。

提案
本資金調達が、本来の重要なメリットの一つである自己資本比率の向上に貢献しておらず、企業価値及び株主価値の毀損に繋がっているのは明らかであり、同社は、財務体質、企業価値及び株主価値向上のために早急に中期(5年間)経営計画を策定し、以下の具体的対策を公表すべきである:
1. 同社は、以下の財務体質改善策を実行;
-- 当面は新規不動産物件の購入を控え、既保有物件の維持、管理、開発、収益向上に努め、営業活動によるキャッシュフローを、負債(特に債権流動化に伴う支払債務)の償還に充当することで、財務体質の改善を優先する。
-- 新株予約権の期限前取得条項による取得権を行使し、新株予約権全てを発行価格(総額58.05百万円)によって買い戻す。また、支配株主と交渉し、新株予約権付社債の有利子負債化を図る。

2. 同社は、財務体質改善に関して一定の成果をあげた後、以下の方策を実行;
-- 分配可能額の一部を配当に充当する。
-- 市場において、より高い発行価格にて段階的に新株の発行を行い、資本性の資金調達を行うことで、借入余力、財務体質の更なる向上を図る。
-- 残存する債権流動化に伴う支払債務があれば、当該債務を完済する。
-- 営業活動によるキャッシュフロー、新株発行及び借入れによって調達した資金により、新規収益物件の購入を再開、加速する。

3. 同社は、コーポレートガバナンスを強化するために、社外取締役・独立役員候補者の資質を十分に検討し、独立社外取締役を最低2名に増員し、かつその「社外性」、「独立性」についても十分に配慮する。なお、かかる観点から適切な外部取締役を我々から推薦・派遣することを検討している。

同社は、新規物件の購入を一時的に停止したとしても、90億円程度の営業活動によるキャッシュフローを既保有不動産物件ポートフォリオから生み出す力を持っており、そのキャッシュフローを負債(特に債権流動化に伴う支払債務)の償還に充当することで自己資本比率を急速に向上し、財務体質を改善することが可能である。同社が、中期経営計画において上記3点を公表することにより、1. 同社株の大量株式希薄化懸念、2. 財務体質に関する懸念、3. コーポレートガバナンスに関する懸念が払拭され、同社の企業価値及び株主価値、そして同社の株価は、かなり短期間で市場において正当な評価がなされると期待される。同社の株価がより正当な評価をされた時点で、市場において段階的に新株の発行を行い、資本性の資金調達を行うことで、既存株主の希薄化を抑えつつ、借入余力の更なる向上を図ることが可能である。その上で、資本性の資金調達と借入れによる資金調達のバランスを取り、財務体質を維持、改善しつつ、新規物件の購入を再開、加速することが、同社の支配株主及び少数株主の双方の利益に資するバランスのとれた対策であると考える。

スター・アジア・パートナーズIIリミテッド


                                        
マルコム・F・マクリーン4世 ディレクター

                                        
増山太郎 ディレクター

ソースStar Asia Partners II Limited

お問い合わせ: Frank Poljevka, fpoljevka@starasiamanagement.com


(日本語リリース:クライアント提供)

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